Un modelo avanzado para estudiar la rentabilidad - Parte 1.

El más importante de los índices de rentabilidad es sin duda el ROE ( Return On Equity ) , un índice económico que mide la rentabilidad del capital social.

Realizaremos un recorrido real por el interior de este indicador, descomponiéndolo en niveles crecientes de profundidad , partiendo de su formulación clásica, dada por:

1ER NIVEL DE ANÁLISIS

Al igual que otros índices de rentabilidad, el ROE compara cantidades económicas (el resultado del año) con cantidades de capital (el Patrimonio ), por lo que en cierto sentido expresa el rendimiento (valor económico) de un factor específico utilizado (valor del activo).

En otras palabras, el ROE responde a la pregunta " ¿cuánto rinde el capital aportado por los accionistas?" ”.

Su popularidad deriva del hecho de que proporciona - con un solo dato - no sólo un juicio sobre la calidad del trabajo de la dirección, sino también un resumen de la eficiencia económica de la empresa en su conjunto: el numerador, de hecho, siendo la última línea de la cuenta de resultados, incluye no sólo el resultado de la gestión operativa de la empresa (gestión corriente y gestión de inversiones), sino también de la gestión no operativa (gestión financiera, extraordinaria y fiscal).

Queriendo ser más precisos en su formulación, ante la presencia de cambios significativos en el Patrimonio Neto de un ejercicio al siguiente, para determinar con mayor veracidad la rentabilidad del patrimonio en el año t, se podría utilizar el valor medio del Patrimonio Neto como el denominador, de esta manera:

Para nuestra discusión, ignoraremos esta consideración particular y desarrollaremos todos nuestros cálculos sobre la fórmula clásica vista anteriormente, sin pérdida de importancia en las conclusiones que sacaremos.

A través del esquema DuPont (llamado así por la compañía química estadounidense DuPont Corporation, que fue la primera en utilizar esta medida de desempeño allá por 1914 por iniciativa de su director financiero Donaldson Brown) es posible descomponer el ROE en múltiples índices, con el fin de comprender mejor las dinámicas de la empresa que influyen en su valor y permiten:

• comparaciones a lo largo del tiempo (por ejemplo, investigar las causas de la reducción de la rentabilidad entre el año t – 2 y el año t );
• análisis sectoriales (por ejemplo, comparar el desempeño propio con el de competidores directos).

El primer desglose que podemos realizar, partiendo de la fórmula original del ROE, es el siguiente (multiplicar numerador y denominador por el Total de préstamos):

2º NIVEL DE ANÁLISIS

Es decir, en términos de indicadores:

ROE = ROA x multiplicador de capital

En este segundo nivel, el ROE puede verse como el resultado de dos índices:

• el ROA ( Return On Assets ) , una medida de rentabilidad de las actividades de la empresa, que se obtiene comparando el resultado neto con el activo total de la empresa (un ROA del 10% significa que cada euro de capital invertido en la empresa rinde 10 céntimos);
• el Multiplicador de Patrimonio , obtenido comparando las inversiones con el capital de riesgo; dado que el total de Activos (Usos) es igual al total de Fuentes, es decir:

Usos (= Fuentes) = Patrimonio + Deuda Onerosa

Al dividir todos los factores por Equidad , este multiplicador se puede reescribir como:

que representa una medida del grado de apalancamiento adoptado por la empresa. Todo esto es coherente con el hecho de que, como veremos en breve, bajo ciertas condiciones, a saber:

ROI > Costo de la Deuda

el nivel de deuda tiene un efecto de apalancamiento positivo sobre el ROE.

Respecto al efecto apalancamiento y sus repercusiones en la rentabilidad del capital social, cabe recordar que el ROE puede reescribirse adecuadamente, tras una serie de sencillos pasos, de la siguiente manera:

FÓRMULA DE MODIGLIANI-MILLER

Dónde:

• ROI ( Retorno de la inversión ) = EBIT / Préstamos totales
• i = costo de la deuda onerosa
• t = tasa impositiva
• s = incidencia de gestión extraordinaria

Esta fórmula demuestra lo que se indicó anteriormente, es decir, que en el caso de un diferencial positivo entre el ROI y el costo de la deuda , es posible utilizar el apalancamiento financiero para aumentar el rendimiento del capital. De hecho, la fórmula de Modigliani-Miller destaca cómo, con un ROI mayor que el coste de la deuda, a medida que aumenta el apalancamiento financiero ( deuda onerosa/capital ) el ROE también aumenta proporcionalmente, dando lugar a lo que comúnmente se llama efecto apalancamiento (. ¡Está claro que siempre hay que tener en cuenta el riesgo financiero asociado a la deuda y su uso excesivo!).

Por el contrario, en el caso de un ROI inferior al coste de la deuda , es necesario intentar no utilizar -o al menos hacerlo lo menos posible- el uso de deuda y favorecer en su lugar el uso de capital propio. , para no correr el riesgo de poner en grave riesgo el equilibrio económico de la empresa.

Hasta ahora hemos visto los dos primeros niveles del esquema DuPont y la fórmula Modigliani-Miller, necesarios para comprender un concepto muy importante vinculado al ROE y su desglose en niveles posteriores: el de apalancamiento financiero .

En las próximas contribuciones continuaremos desglosando la fórmula ROE en niveles cada vez más profundos, y finalmente veremos un caso práctico para comprender mejor el potencial de análisis del esquema DuPont.